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novembre 2020

VESTING

By | Dictionnaire

Le terme de “vesting” fait référence à une pratique juridique consistant à conditionner l’obtention de certains droits à l’écoulement d’une certaine durée.

Le vesting est souvent utilisé dans le cadre des attributions de titres de type stock-options, BSPCE ou BSA en référence au calendrier selon lequel le bénéficiaire de ces titres est en droit exercer ses droits et d’acquérir les actions auxquels ils donnent droit aux conditions préférentielles définies lors de leur attribution.

Dans ce cas, le vesting a pour but de garantir la fidélité des équipes en conditionnant l’obtention d’actions à une durée de présence minimale dans l’entreprise. Le vesting peut être progressif (ex : 1/3 par année) ou à cliquet unique  (ex : au bout de trois ans)

De même, lorsqu’une clause de Good ou Bad leaver est prévue dans le pacte d’associés, il est fréquent de limiter les effets d’une telle clause à une certaine durée et un vesting peut alors permettre au dirigeant concerné de récupérer progressivement sur une base mensuelle ou trimestrielle une certaine quotité d’actions qu’il sera alors libre de céder sans décote de valeur en cas de départ. On dit alors que ces actions sont “vestées” c’est à dire qu’elles ne sont plus soumises à décote en cas de revente, le solde étant alors des actions dites “non vestées”. Le vesting a dans ce cas pour objectif de se prémunir contre le départ d’un dirigeant clé de l’entreprise en le contraignant à attendre le complet vesting de ses actions avant d’envisager de quitter la société, sous peine de sanction financière.

Il est primordial de bien mesurer les effets d’un vesting qui peuvent parfois priver les bénéficiaires ou les dirigeants de certains droits pendant une durée excessivement longue. Un vesting doit donc être utilisé de manière appropriée et raisonnable en trouvant le juste équilibre entre la protection des intérêts de la société et de ses associés et la protection des droits des porteurs de titres faisant l’objet d’un vesting.

Certaines opérations sur le capital, comme un changement de contrôle ou une cession totale de l’entreprise, peuvent également intervenir alors que le vesting n’est pas encore arrivé à son terme. Une clause dite “d’accélération” permet alors de réduire automatiquement la durée du vesting en cas de survenance de ce type d’opération pour permettre au détenteur des titres concernés de pouvoir bénéficier d’une sortie en même temps que les autres associés malgré le fait que certaines actions sont encore non vestées.

L’usage des clauses d’accélération pour les titres détenus par les salariés et dirigeants de startups (comme les BSPCE) fait toutefois l’objet de débats. Certains estiment qu’elles priveraient la société d’une partie de sa valeur en permettant aux salariés de céder leurs actions lors du rachat de la société, l’acquéreur devant alors supporter un surcoût pour réémettre des BSPCE afin d’incentiver de nouveau les équipes[1]. Certes…mais promettre une plus-value pour attirer de beaux profiles en réduisant le coût salarial à l’entrée pour la startup et au final ne pas permettre de réaliser la plus-value escomptée peut être tout aussi mal vécu par les équipes, surtout si les fondateurs et les investisseurs font un bel exit


Questions

  • Ai-je fixé un calendrier de vesting ?
  • Comment ai-je évalué cette la période de vesting, au regard des intérêts de l’entreprise ? Cette période prive-t-elle le titulaire des titres de ses droits pendant une période excessive au regard des intérêts que je cherche à protéger ?
  • Ai-je bien évalué la dilution qui aura lieu en fin de vesting ?
  • Que se passe-t-il en cas de changement de contrôle de la société ou d’opérations sur le capital pendant la période de vesting ?
  • Est-ce que je prévois une clause d’accélération et dans quels cas ?

 

[1] JB Rudelle, Kit BSPCE Galion : https://thegalionproject.com/kit-bspce

CLAUSE D’INALIÉNABILITÉ

By | Dictionnaire

La clause d’inaliénabilité (aussi appelée “d’incessibilité”) est une clause fréquemment stipulée dans les statuts ou les pactes d’associés notamment lors de l’entrée d’investisseurs au capital.

Cette clause permet d’interdire, pendant une période donnée, la cession ou la transmission d’actions à titre onéreux comme à titre gratuit. L’interdiction peut être totale – et dans ce cas concerner toutes les actions détenues par l’associé concerné ou partielle, ce dernier disposant alors toujours du droit de céder une partie de celles-ci.

Il a noté qu’une clause d’inaliénabilité ne peut être adoptée, modifiée ou supprimée dans les statuts en cours de vie sociale qu’à l’unanimité de la collectivité des associés. C’est pourquoi, dans les startups cette clause figure le plus souvent dans les pactes d’associés, pour garder une certaine souplesse sur sa modification au fil des tours de financement.

Pour être valable une telle clause doit être limitée dans le temps. En général, la durée requise par les investisseurs varie entre 3 et 5 ans et est en tout état de cause plafonnée de par la loi à 10 ans dans les SAS[1] sans aucune possibilité de prorogation ou de reconduction tacite.

Si la clause d’inaliénabilité permet de manière générale de maintenir une certaine stabilité du capital, dans le cadre des levées de fonds elle concerne avant tout les associés fondateurs pour garantir aux investisseurs :

  • D’une part, que l’équipe dirigeante ne quittera pas la société de manière prématurée et continuera de porter le projet ;
  • D’autre part, que les fondateurs restent majoritaires et ainsi fortement impliqués dans le projet.

En effet, pour les investisseurs qui décident de s’engager au capital d’une startup, l’équipe est un facteur important, si ce n’est le plus important, et ceci est encore plus vrai en phase d’amorçage ou de série A puisque la startup n’a pas encore fait ses preuves. Ils souhaitent donc s’assurer que cette équipe soit le plus possible incitée à rester dans l’aventure.

Il est souvent prévu toutefois, pour permettre aux fondateurs d’organiser leur patrimoine que l’apport d’actions à une holding patrimoniale dont le fondateur reste l’associé principal et dirigeant soit tout de même autorisée. De même, il est usuel de prévoir des cas dits de “respiration”, i.e. que les fondateurs soient autorisés à vendre une faible fraction de leurs titres (en général <10%), notamment pour leur permettre de réaliser des opérations dites de “cash-out” et ainsi récupérer un peu d’argent pour sécuriser un minimum leur situation personnelle, et donc se montrer encore plus impliqués et efficaces !

La rédaction d’une clause d’inaliénabilité doit être précise pour en garantir l’efficacité car une rédaction approximative peut être lourde de conséquence et ne peut aboutir au résultat recherché.


Les questions à se poser :

  • Qui est concerné par cette clause ?
  • Quelles sont les opérations de transfert d’actions entrant dans le champ d’application de cette clause ? Certaines sont-elles exclues ?
  • Quelle est la durée de l’inaliénabilité requise par l’investisseur ?
  • Les fondateurs sont-ils prêts à rester dans l’entreprise sur cette durée ?

[1] L. 227-13 du Code de commerce. Cette disposition est d’ordre public, il ne peut dont y être dérogé dans le pacte ou dans les statuts.

 

L.O.I. (Term Sheet)

By | Dictionnaire

La L.O.I. (Letter of Intent), ou en français Lettre d’Intention, est le document résumant l’ensemble des termes et conditions selon lesquels l’investisseur est prêt à investir au capital d’une société, c’est pourquoi il porte aussi le nom en anglais de « term sheet ».

En général, à l’issue de ses travaux de due diligence, s’il est convaincu par le potentiel de la startup et souhaite investir au capital de cette dernière, l’investisseur remet aux fondateurs un projet de L.O.I. par lequel il acte officiellement sa volonté d’investir au capital et propose une base de négociation pour les conditions de son investissement.

Concrètement, ce document résume les droits principaux que l’investisseur souhaite obtenir de la part de la startup, les principaux engagements qu’il propose de tenir, ainsi que les principales obligations et engagements que les fondateurs devront prendre envers lui. La L.O.I. contient en général, et de manière non exhaustive, les points suivants :

  • Montant de l’investissement ;
  • Modalités de l’émission ;
  • Valorisation retenue par l’investisseur ;
  • Caractéristiques des actions émises ;
  • Droits particuliers accordés aux investisseurs ;
  • Gouvernance envisagée ;
  • Principales clauses devant être prévues au pacte d’associés;
  • Déclarations et garanties souhaitées par l’investisseur ;
  • Conditions suspensives de l’investissement ;
  • Engagement de confidentialité ;
  • Engagement d’exclusivité ;
  • Date de validité de la L.O.I.

Si les fondateurs signent la L.O.I., ils sont (tout comme les investisseurs) contractuellement tenus d’en exécuter les termes. La L.O.I. devient alors la loi (au sens propre du terme) des parties, reflétant ce sur quoi elles se sont mises d’accord. C’est pourquoi, il est difficile et plutôt mal vu de revenir sur ce qui a été acté dans la L.O.I. une fois celle-ci signée si l’une des parties n’est pas d’accord pour en modifier le termes. Les fondateurs auront intérêt d’étudier avec précaution ce document afin de bien mesurer les engagements qui en découleront.

Pour autant et comme son nom l’indique, il ne s’agit de la part de l’investisseur que d’une « intention », et les conditions suspensives sont en général suffisamment larges pour permettre de ne pas concrétiser sans trop avoir à se justifier. Il s’agit donc d’une étape essentielle, qui a surtout pour but de cristalliser moralement un accord et de déclencher une exclusivité de négociation, la phase d’écriture juridique détaillée de l’opération et les audits, détaillés eux aussi.

C’est d’ailleurs souvent à partir de ce moment que les relations avec l’investisseur se tendent car chacun cherche à défendre pied à pied ses intérêts. Paradoxalement, cette tension est bon signe, mais elle est psychologiquement d’autant plus épuisante pour l’entrepreneur qu’il n’en a pas forcément l’habitude et qu’existe une certaine asymétrie des enjeux. D’où l’utilité de se faire bien accompagner à ce stade.

Notons également que certains fonds d’investissement adoptent la pratique peu acceptable consistant à peu détailler la L.O.I. pour obtenir facilement sa signature par les fondateurs pour mieux négocier ensuite des engagements additionnels qui leurs seront favorables au moment de la rédaction du pacte d’associés. La phase de rédaction du pacte étant bien plus avancée dans le processus de la levée de fonds, les fondateurs peuvent alors se retrouver « coincés entre le marteau et l’enclume » à un stade de l’opération si avancé qu’il leur est particulièrement difficile de refuser ces demandes de dernières minutes, non seulement parce qu’ils ont éconduit les autres fonds et sont entrés en relation exclusive, mais aussi parfois et malheureusement parce que leur trésorerie ne permet plus à la startup de pouvoir reporter sa levée de fonds.

Finalement, la L.O.I. en dit bien plus sur les parties en présence que celles-ci ne le voudraient : leurs valeurs, leurs objectifs, leurs comportements sous stress, etc…c’est une étape cruciale qui permet de savoir qui est vraiment son futur associé.


Questions à se poser :

  • L’investisseur a-t-il mentionné qu’il me remettrait une term sheet ? S’il ne le fait pas, dois-je lui en proposer une ?
  • La term sheet proposée est-elle suffisamment précise ?
  • Les éléments importants pour moi et pour l’investisseur sont-ils évoqués dans la term sheet ?
  • L’investisseur revient sur les termes de la term sheet signée ou me demande des droits additionnels non prévus dans la L.O.I., ai-je les moyens de refuser ?